导读
金融是国民经济的血脉，健康、稳定的金融体系是经济发展的保障力量。为此，厘清当前我国面临系统性金融风险的主要来源，提出积极引导资金回归实体经济、推进供给侧结构性改革、健全系统性金融风险防范体系、加强监管部门协调配合等措施，形成防范化解系统性金融风险的有效机制，至关重要。
正文
2018年以来，中国资本市场尤其是股票市场严重承压，股价跌落导致股权质押风险显现，加之企业债务违约、商誉减值、P2P平台爆雷以及租金贷等一系列金融风险事件，抗风险已然成为当前中国经济的重要任务。金融安全是构成国家安全的重要基石之一，是我国经济社会健康发展的重要保障。金融安全保障的核心要义在于对金融机构的系统性金融风险进行有效规避，使之更加高效地服务实体经济。本文基于系统性金融风险的内生传染特征，围绕中国宏观经济和金融市场中重要的风险来源，提出当下防范和化解中国系统性金融风险的一些可供参考的举措。
系统性金融风险的本质
金融风险常与金融资产未来的预期损失密切相关，并且这种损失发生的概率和程度与投资者面临的风险成正比。相比之下，系统性金融风险强调的是整个金融系统遭遇金融风险的一种危急局面，其本质特征是内生性和传染性。其一，内生性是指金融系统内部结构与制度不合理导致的系统性风险，如债务期限错配、过度使用金融杠杆、金融机构核心资本欠充裕、监管力度不足等；其二，传染性是指金融系统内部机构之间的风险外溢，从一个机构传导到系统内部其他机构，导致整个金融系统呈现出系统性危机。由此可见，某一金融机构出现风险所带来的破坏力往往超过其自身范围。金融系统中某一特定部门发生的风险往往具有扩散性，将迅速传播并危及其他部门，进而演变为影响全局的系统性风险。这种系统性风险往往表现为系统内金融机构由局部到整体的波及形态，威胁到整个金融系统的安全运行，进而演化成金融乃至整个经济系统的灾难性危机。
系统性金融风险的发生，往往是金融系统内部的稳定运行机制遭到破坏，而这种稳定运行机制依赖于宏观经济运行的质量和结构变化。当宏观经济处于产业结构转型调整阶段时，个体企业在外部宏观经济形势变动之下的经营风险会导致金融机构出现结构性脆弱，引发系统性金融风险。由此可见，金融风险与经济周期密切相关，且金融风险往往存在顺周期效应。总之，厘清系统性金融风险的本质，为探讨金融系统性风险的来源奠定了重要基础。
系统性金融风险的来源
鉴于金融风险与经济周期之间相伴而生的关系，系统性金融风险可能源自金融市场内部，也可能来源于实体经济活动。
实体经济波动的影响
实体企业作为经济活动最活跃的微观主体，是连接经济活动和金融活动的主要桥梁，也是系统性风险的重要防线。实体企业尤其是大型企业，一旦发生经营风险，将不仅仅是影响企业自身的经济效益，更多带来的影响是所关联上下游企业以及与之关系密切的相关金融机构。企业的经营风险往往与企业公司治理不规范密切相关。如果企业的财务风险控制存在漏洞或执行不严格，一旦现金流表现不佳，就会很容易造成不能如期偿还到期债务，该过程可能对原债务进行展期，形成累积性风险，也可能直接成为可疑甚至损失类贷款，并在金融机构之间的连锁反应中进一步放大为金融风险。因此，企业除了完成自身增值之外，还应承担对应的社会责任，实现经济社会的和谐统一。
金融市场风险的影响
一般地，金融市场风险主要包含汇率市场风险、股票市场风险、债券市场风险以及已经具备金融属性的房地产市场风险四个方面，因此，有必要对上述风险高发的方面逐一进行针对性分析和风险评估研判。
第一，汇率市场风险。外汇风险是世界各国防范金融风险的重点。随着美联储加息预期以及中美贸易的严峻形势，人民币面临较大下行压力。同时，关税提升导致经常项目贸易逆差加大，外汇储备呈缩减趋势。为此，政府积极采取各项外汇稳定措施，保持人民币币值和供给量的稳定，并确保一定的外汇储备量。
第二，股票市场风险。当前，中国股票市场风险主要表现在股权质押风险。随着指数下跌，股权质押的风险不断增大，截至2019年3月，我国上市企业主要股东SIR（stock impawn rate，股票质押率）近7%，百余家上市公司大股东的SIR值接近100%。当股票价格出现下跌的时候，股权质押的履约保障机制要求借款人通过平仓等途径以保障贷款人的债权安全，这进一步加剧了股票下跌风险，甚至出现大量股票抛售行为，进而可能形成股票持续走跌的局面；更进一步，股价下跌或者股票被司法冻结，会导致整体流动性风险，而流动性风险也会相应地影响到利率水平。此外，由于加大了平仓风险，引发公司股东控制权的非自然性被动变更，从而进一步加剧公司的治理危机和难题。
第三，债券市场风险。目前，中国已成为全球第三大债券市场。与此同时，债券违约数量和违约规模也均呈现明显上升态势。纵观公司债券的变化就是一个明证：2015年的债务违约金额为126亿元，到了2017年该数字已接近400亿元，而数字背后的违约性质也凸显了质的变化，即从早期的技术性违约发展为当前的实质性违约。2019年债券市场将再次迎来到期兑付高峰，预计兑付额比2018年高近1万亿元。同时，在交易所市场发行债券的公司还伴随着银行贷款、银行间市场产品违约以及诉讼和司法冻结等影响企业正常经营的问题。此外，政府隐性债务问题也日益凸显，主要原因在于政府债务信息仍然不能完全做到透明公开。而且，尽管新预算法已经明确政府举债的合法途径，但是由于城投平台针对公益性项目的融资需求仍存，这部分债务体量仍将持续增长。
第四，房地产市场风险。近年来，房地产市场热度不断增加，房子的居住属性已逐渐被投资属性所替代。由于市场可投资路径狭窄、投资渠道较少，产业中资金的“推拉模式”将房地产推向风口，“炒房”的需求暴增。投机需求对房价的拉动作用会使得房屋供给量极大超出房产实际居住需求，巨额游资进一步拉动房价，导致出现房地产泡沫经济。然而，正是由于这种房地产泡沫背后是追逐短期高利润的投机资金，一旦出现风吹草动，大量资金将逃离市场寻求避险，对现有经济带来巨大灾难。这种由房地产市场引发的经济动荡在国外绝不罕见，美国次贷危机以及20世纪末日本房地产泡沫破裂都是最好的例证，也为当下中国防范房地产泡沫问题提供了可借鉴的经验与启示。
第五，新金融以及金融创新风险。当下金融创新是导致社会间接融资增加的重要原因之一，金融创新往往会以提升金融风险为代价来获取高额收益，通过提高社会整体杠杆率加剧了金融风险。尤其是为了缓解市场资金需求问题，国家放开P2P、民间小贷等融资途径，但是对市场准入许可、法律法规以及监管措施等尚不健全，这可能导致违法、违规甚至跑路以及非法集资等现象层出不穷。目前，已经暴露风险的私募机构有200家，规模近6000亿元，涉及投资者10万余人。此外，还有互联网金融平台，很多所谓的平台实际上是金融“旁氏骗局”嫁接了互联网，如e租宝就是此类骗局的典型案例。
防范和化解系统性金融风险的解决路径
现代产业发展对金融的依赖度普遍较高，因此，金融安全很大程度上决定了经济的稳定发展。一旦出现金融风险，尤其是系统性金融风险，全社会的经济秩序将面临巨大危机。因此，强调金融风险意识，以多角度、宽视野重新审视金融业态发展。微观审慎监管前提下，进一步强调宏观审慎管理，实现对金融领域新挑战的有效应对，成为当前金融风险防控工作的重要方向。
防范和化解系统性金融风险需注重微观审慎监管和宏观审慎监管两者的结合，具体应从以下几个方面着重做好工作。
一要积极引导资金回归实体经济，防范泡沫经济。一方面，在政策制定过程中，找准虚拟经济发展的肯綮，精准施策，平衡虚拟经济和实体经济的资本回报差，加快构建我国现代金融体系。在这一过程中，避免金融资本空转，消弭金融泡沫的负面影响是当前金融安全工作的重要任务之一。另一方面，推动资金回归实体企业，解决融资贵、融资难等羁绊中小企业发展的障碍，这是国家发展现代化金融市场的重要目的。这两方面问题的有效解决能够降低我国系统性金融风险发生的可能，实现“金融活，经济活；金融稳，经济稳”。
二要积极推进金融系统的供给侧结构性改革，解决杠杆倚高问题。存在于金融部门与实体部门之间以及金融行业内部的高杠杆率是导致流动性风险的重要原因。对此，要通过有序开展金融行业供给侧结构性改革，预防过度投机带来的金融风险。要加快推进国有企业去杠杆，妥善处理房贷、消费贷等贷款杠杆率提升过快的隐患，严格遏制地方政府隐性债务问题，提升商业银行不良资产处置效率，解决金融行业结构脆弱性等问题。着力在推动金融行业供给侧结构性改革的同时，确保市场有序竞争和交易公平，以提升金融服务实体经济的能力。
三要强化宏观意识和协同意识，健全系统性金融风险防范体系。加强对市场主体行为和投资者心理分析，增强对各类风险的预判预警和应对能力，建立健全应对汇市、股市、债市等重大异常波动的快速反应机制，完善市场逆周期应对措施，通过深化改革和扩大开放以增加市场抵御风险的能力。对此，具体要做到以下几点：其一，要坚持分类施策，通过市场化和法治化手段寻求最适合企业的纾困渠道；其二，要完善股票质押风险处置方式和流程，压实大股东化解股票质押风险的主体责任；其三，要进一步健全市场化、法治化债券违约处置机制；其四，建立一套完整的、可以准确反映风险大小的金融预警系统。
四要加强监管部门协调配合，形成处置合力。要充分发挥政府处理复杂问题的协调和组织能力，解决条块分治问题，完善金融监管体系各层级及地方各级监管部门之间的信息披露机制，打通条数据和块数据，形成协调配合的网状治理结构体系。在市场失灵的情况下，体现政府整体性格局的顶层设计优势，以政府部门的积极作为，弥补市场的先天不足，从而提高防范化解金融风险的有效性。
结语
综上所述，宏观审慎监管作为系统性风险应对的核心框架，其目标就是要保持整体金融体系运行稳定，并与微观审慎监管共同形成双支柱监管体系。对此，中国应当依据当前发展实际，坚持宏观监管和微观监管相结合，构建起符合自身发展特色和实际需求的系统性金融风险防控机制。
其一，宏观监管层面上，坚持以宏观审慎为支撑，通过货币政策把控宏观经济总体杠杆率及流动性风险。合理的宽松货币政策有利于经济增长，但过度宽松的货币政策会导致宏观杠杆率持续攀升，从而放大潜在风险，这就要求我们平衡好稳增长与防风险的关系，做好逆周期政策协调。其二，微观监管层面上，密切关注金融机构与实体企业之间经济活动的互动，提升金融与实体经济的良性循环水平，促进金融体系和资本市场更好服务实体经济。
还需要强调的是，金融不是虚拟的幻象，它对应的不单单是实体经济，而是与整个社会的道德、风俗、舆论、信心和价值观融为一体的。由于金融道德风险会引发金融危机，因此，不能把金融和道德体系割裂开来，也不能把金融活动简单理解为复杂的计算机模型和高冷的交易策略。相反地，如果一个国家的货币发行量巨大无比，那么，不仅说明这个国家的货币政策失控了，还从侧面说明这个国家的道德体系也出现了严重问题。抛开了人类的道德体系，金融安全就无从谈起。因此，面对系统性金融风险，不能只囿于金融领域的防范措施，而应多措并举形成社会合力，只有如此，才能赢得防范系统性金融风险攻坚战的胜利。
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