王芳:人民币国际化能否摆脱“美元陷阱”

稿源:当代金融家 | 作者:王芳 日期:2016-02-18 10:37:16

人民币国际化是中国摆脱现行国际货币体系不公正性的有效途径,有助于缓解全球经济失衡和系统性金融危机压力,也有利于我国抵消美国政策溢出的负面效应,增强抵御外部冲击的能力,提升

 

▲ 人民币国际化的最终目标是要成长为主要国际货币之一,实现与中国经济和贸易地位相匹配的货币地位

作者王芳单位为中国人民大学国际货币研究所。本文为2016年1月刊封面文章《人民币“入篮”:从象征到实质》之第7篇,原标题为《人民币国际化有助国际货币体系改革》,刊载于《当代金融家》2016年第1期

人民币国际化是中国摆脱现行国际货币体系不公正性的有效途径,有助于缓解全球经济失衡和系统性金融危机压力,也有利于我国抵消美国政策溢出的负面效应,增强抵御外部冲击的能力,提升国际竞争软实力。

 

人民币国际化的最终目标是要成长为主要国际货币之一,实现与中国经济和贸易地位相匹配的货币地位。在当前“一超多元”的国际货币格局下,人民币国际化注定要经历一个漫长而曲折的过程。加入特别提款权货币篮子,不过是人民币国际化进程中迈出的一小步,但或许终将成为推动现行国际货币体系实质性改革的一大步。

 

 SDR本身即是改革产物

 

 

从历史上看,特别提款权本身就是国际货币体系改革的产物。在布雷顿森林体系后期,“特里芬难题”已经非常突出,国际市场上出现了空前的美元信任危机。为了维护国际金融体系安全,巩固世界经济增长成果,国际货币基金组织采纳十国集团建议,在1969年创设了特别提款权这样一种超主权货币,用以化解美元危机,实现国际货币体系改革。

 

布雷顿森林体系实行汇率“双挂钩”制度,实质是以美元为中介将各种主权信用货币间接钉住黄金;由此也决定了美元的价值及其国际储备地位。但是主权信用货币制度与国际金汇兑本位制并不匹配,长远看难以满足美元与黄金的可兑换性要求,所以布雷顿森林体系注定要失败。根据联合国贸易和发展委员会统计,1948年全球商品出口总额大约500亿美元,1971年达到3536亿美元,增长了数倍。但同期全球官方持有的黄金储备规模从30183吨提高到36575吨,仅仅增长了21%。可见货币性黄金的增长速度远远落后于国际贸易活动。而美元以固定价格兑换黄金的设定,直接决定了对国际清偿手段的需求与其供给之间必然会严重脱节。内生的制度冲突导致美元的储备货币地位与其价值目标自相矛盾,于是,美元发行主体——美国的国际收支政策陷入左右为难的困境:要维护美元的储备地位,需要对外提供充足的国际清偿手段,但美元净流出可能导致美国黄金储备下降,不利于美元价值稳定;要保证美元与黄金的可兑换性,需要遏制黄金流失势头,那就无法满足日益增长的国际清偿手段需求,不利于保持美元的国际储备地位。这就是著名的“特里芬难题”。

 

“特里芬难题”在20世纪50年代末受到关注。主要是因为当时德国、日本这些新兴贸易大国抢走了美国的一部分出口份额,但美元仍然是主要的贸易和储备货币。随着新兴贸易大国不断积累美元储备,于是,美国从资本净流出变成资本净流入、从贸易顺差变成逆差。通过贸易逆差向全球提供美元流动性供给,这在美元和黄金挂钩的情况下当然是无解的。

 

所以,创设特别提款权在当时肩负着特殊的历史使命。它的短期目标是补充国际储备,缓解“特里芬难题”引发的美元危机,使得当时汇率平价体系的制度安排和基本特征得以维系。它的长期目标是在全球官方美元储备已经数倍于美国黄金储备的条件下,同时解决国际流动性供给和储备信心问题。用特别提款权部分替代美元,由国际社会管理国际流动性和储备,实现国际流动性供给既充足又不过剩。从根本上看,引入特别提款权实际上是要建立一种国际储备发行机制,让国际流动性供给不再依赖于某个国家或某几个国家的经常账户逆差,增强人们对国际储备的信心,从而提高国际货币体系治理结构的国际性。

 

在尼克松政府宣布美元不再钉住黄金,各主要货币相继与美元脱钩后,布雷顿森林体系解体。由于摆脱了黄金约束,美国向全球供给美元再也不用忌惮“特里芬难题”的限制,以完全意义上的主权信用货币国际化提供国际流动性,自然不可能再出现任何流动性不足的问题。这显然打乱了原本的国际货币体系改革计划,也导致特别提款权“部分替代美元”的改革初衷彻底落空。

 

 人民币国际化既有利于中国也有利于世界

 

 

“牙买加体系”以来,全球经济和贸易格局已经发生重大改变,但国际货币格局却与半个世纪前几乎一样。美国实体经济总量目前占全球的份额大约是1/5,贸易份额下滑到1/10左右,而美元在各国官方储备资产中拥有大约2/3的份额,是当之无愧的超级货币。


▲ 图1 全球经济与金融体系的“恐怖平衡”

资料来源:陈雨露、马勇:《大金融论纲》,中国人民大学出版社,2013

 

国际储备货币过度依赖美元引起全球经济失衡,突出表现为美国庞大的经常账户逆差和中国等新兴贸易大国巨额的美元储备并存。由发展中国家为发达国家融资,这就是所谓的全球金融恐怖平衡(美国前财政部长萨默斯早在2004年即提出全球“金融恐怖平衡模型”,反映的就是这种国与国之间经济彼此依赖但是金融地位并不对等的客观现实。见图1)。之所以是“恐怖平衡”,是因为美国从20世纪70年代逐渐由债权国转变成为债务国,无法为境外美元资产持有者带来“安全感”,使得高美元储备国家不得不面对“美元陷阱”困扰。

 

国际储备货币过度依赖美元也容易形成美元资产泡沫,甚至会酿成系统性全球金融危机。美国长期维持经常账户巨额逆差,一方面打击了国内的实体经济,导致制造业外移和就业困难;另一方面使得非居民的美元储备回流美国金融市场,造成美国国内流动性泛滥,为形成美元资产泡沫提供了土壤。美元垄断地位强化了美国金融市场和宏观经济对全球的影响,使得美国次贷危机迅速演变成为全球性金融危机,并对世界经济增长产生严重负面影响。据统计,2008年全球金融危机中,各国直接的资产损失超过31万亿美元。

 

美国居于世界经济和金融核心。由于没有恰当的约束机制,美元的主导地位赋予了美国转嫁国内矛盾和危机、侵害外围国家利益的特权。发展中国家金融市场不发达,大多依赖对外借债或引进外资加速经济发展,政府、金融机构的本币资产与外币负债之间的货币错配问题严重,外部冲击很容易引发国际金融危机。当美国为挽救自身经济出台量化宽松政策时,美元泛滥和贬值使大量投机资本涌入发展中国家,巴西、印度、俄罗斯等相继出现高通货膨胀和资产泡沫,不得不为美国的经济复苏买单。2013年,美联储放风要退出量化宽松,立即引起巨额资本集中回流,印尼、土耳其、阿根廷等十几个发展中国家出现了资产价格暴跌、本币快速贬值、经常账户逆差、货币市场钱荒、经济下滑等危机征兆。

 

2008年全球金融危机后,国际货币体系改革呼声高涨,核心就是降低对美元的过度依赖,提高发展中国家参加国际货币治理的话语权。中国是最大的发展中国家,在推动国际货币体系改革问题上理应有所担当。

 

人民币国际化,实现与中国经济和贸易地位相匹配的货币地位,有利于我国从世界经济金融平衡的外围走进核心圈,摆脱“美元陷阱”,维护国家和人民的经济利益,也有利于我国抵消美国政策溢出的负面效应,增强抵御外部冲击的能力,提升国际竞争软实力。人民币成长为主要国际货币之一,可以促进形成多元制衡的国际货币竞争格局,使广大发展中国家有机会选择更安全的国际储备货币,摆脱过度依赖美元造成的种种危害。从国际货币体系大局来看,多元制衡的国际货币格局顺应了国际经济和贸易格局的调整方向,有利于打破全球经济失衡和全球金融恐怖平衡的僵局,同时具有“良币驱逐劣币”的约束机制,为国际货币体系增添了稳定因素,可有效缓解系统性全球金融危机的压力。可见,人民币国际化肩负着实现中国利益主张和改革国际货币体系的双重历史使命。





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