中国经济目前已经过热了。今年以来，接近12%的GDP增长率不仅是 10年来的高点，也远远超出潜在产出增长率。据我们估计，潜在产出增长率在10.5%左右。虽然传统的经济过热表现，比如通货膨胀、产能瓶颈、贸易赤字等，不明显或者没有出现，但这是因为劳动生 产率的提高速度依然很快，超过工资增长速度，投资的增长也一直保持在较高水平。

　　这里面需要注意的一点是，名义通货膨胀率最近几个月上涨很快，8月份达到10年来的最高水平6.5%。但是非食品CPI仍然低于1%。工业品出厂价格指数(PPI)也仍然保持在2.5%左右的水平，没有明显的上涨加速迹象。工业劳动工资上半年增长率为10%～13%，产值增长接近20%，也就是说单位劳动成本实际上是在下降的。

　　另一方面，资产泡沫正在加速膨胀过程中，上证综指从不到1000点涨到超过5500点只用了不到2年的时间，A股市场的平均市盈率已经超过60倍，每天新开户数都超过20万。新股民不断将其银行存款转移到股市中去，期望股市继续上涨。房地产市场的情况也差不多。部分沿海城市的房价上涨速度比居民收入增长速度要快得多，不管是从房价收入比还是租金回报率指标看，目前的房价都表现出不可持续的迹象。不少个人购房贷款占可支配收入比例超过了50%。不过，从政策的角度要刺破资产泡沫绝非易事。但如果任泡沫继续膨胀，必然意味着未来将会出现更大幅度的调整，影响整体经济和社会。目前股市市值已经超过GDP，20%～30%的调整毫无疑问会对实体经济带来负面影响。而资产泡沫越晚调整，对经济基本面所可能产生的风险就越大。

　　从目前CPI的走向看，消费的通货膨胀预期已经提升。如何稳定通胀预期是政策层要考虑的问题。我们预测 9月份的CPI可能将达到7%，但估计政策方面不会有大幅度的变动。预计10月份CPI 数据会下来一些，但这只是源于去年年底的基数比较高。目前影响CPI的还是部分农产品的供给问题，如果今年底明年初供给能够增加，情况将会有所好转。

　　另一个值得关心的问题是 CPI警戒线。今年初政府提出的政策目标是 GDP增长率8%，CPI目标3%。相对于目前的GDP增速以及前一段时间政策 层所释放的信号，可以猜 测，政策 层可能认为CPI 上涨4%～5%时对增加农民收入尚有好处，但8月份CPI 上涨6.5%已经有点高了，这也是央行第5次加息距离上一次加息时间间隔不足一个月所传递的政策含义。就我们的分析，尤其是把 CPI 和 PPI配合起来看，也认为问题不大。但是如果CPI继续上涨达到8%～10%(当然这种可能性极小)，预计政策层就会出手更重的调控政策。根据央行三季度所进行的居民储蓄调查结果来看，预期第四季度物价“上升”的居民人数占比比三季度上升 11.1个百分点，创下61.3%的历史新高。对于CPI调控政策来说，通货膨胀预期的控制需要政府有决断性的政策信号以及政策力度的调整。比如在幅度上可以一次性大幅加息54点或者更高，甚至重新启用存款保值，在时间把握上可以公布 CPI 数据当天就加息，等等。所有这些都将有助于稳定老百姓的通胀预期。

　　另一方面，目前国内相关的政策调整也要考虑全球经济环境的变化，比如次级债危机对美国经济前景的影响及对全球金融市场的冲击；美联储于9月18日降低联邦储备基金利率50个点等。这些多多少少都会影响中国决策层对宏观政策调整的考量。其中最重要的问题，当是在国内紧缩政策与美国经济放缓周期重合的情况下，对中国出口部门增长的影响如何？美国的消费市场与中国出口增长二者的相关性，决定了国内消费增长仍然是中国经济长期可持续发展的关键。应该注意到，扣除通货膨胀因素的工业增加值增长率以及社会消费品零售总额增长率，已经出现下降趋势。或许可期，美国经济可能的放缓为中国经济调整提供了外部力量，有助于中国经济从过热实现下一步的软着陆。