美联储是罪魁祸首？

　　在过去10年里，美国的房地产价格翻了一番多，近3年上涨了50％，房地产成为拉动美国经济的重要力量。然而，今年2月底～3月初，贝尔斯登旗下两对冲基金的破产事件使得次级房贷市场风险充分暴露，投资者和金融机构争先出逃，高风险的次级抵押债市场面临崩盘的危险。

　　泡沫破灭固然触目惊心，但对管理者来说，反思泡沫成因也许更有价值。

　　金融机构是次级抵押债泡沫的直接制造者。经济的繁荣、较低的利率，刺激着银行信贷扩张的冲动，致使贷款不谨慎。投资银行随后将房贷证券化并在市场兜售，使房贷机构拿回资金再去放款。为做大生意，房贷机构甚至给一无所有的人贷款买房。如此周而复始，不断循环，泡沫就此孳生。金融家们把丰厚的回报带走，却把风险留在市场中。

　　经济政策则提供了泡沫生成的温床。互联网泡沫破灭和 9·1 事件后，为了刺激经济复苏，美联储连续13次降息，使联邦基金利率从6.5％降至1％的历史最低水平。而著名经济学家斯蒂格利茨认为，美联储的降息其实未能明显刺激投资，美国经济重归繁荣的主要原因是贷款购房增多和负债消费。但过松的货币政策助长了房地产价格不正常的持续快速攀升，过剩的流动性大量涌入股市、房市，降低了风险溢价，特别是激励了次级抵押贷款这类高风险借贷行为。在格林斯潘卸任之前，摩根士丹利首席经济学家罗奇也强烈批评美联储的政策，称其正在制造房地产泡沫。在降息的同时，美国还不断放宽放贷标准，针对信用等级不高者的次级贷款发放额不断上升，允许个人贷款的数额越来越大，还出现了一些非固定利率的贷款品种，这些都促使没有足够金融知识和风险意识的贷款人更加盲目地借贷。

　　政府救助只能治标

　　近期，全球主要央行纷纷对金融市场进行巨额注资，以保持流动性。之所以如此，是因为所有金融危机其实都是群众性的心理危机，次级债危机引发了投资者对业已存在的其他金融泡沫破灭的担心，危机才愈演愈烈。其他金融泡沫在资本市场表现得尤为明显，过去两年，全球股市升幅惊人，以美国为例：2002年以来美元持续走软，财政赤字和经常账户逆差不断恶化，但资本市场却持续火爆。早在2004年底，美元资产需要重估的看法就弥漫华尔街。就在危机爆发前，美国股市仍在不停创出新高。甚至在危机不断升级的时候，道琼斯指数还在6月初顽强地站上万点大关。

　　央行的干预和救助尽管不能改变资产重估的趋势，但有望延缓重估的过程，实现资产价格有序回调。但值得注意的是，央行注资金融市场的行为可能带来严重的道德风险。注入流动性实际上是对金融机构的一种补贴，使得泡沫的制造者不用承担其行为的全部后果。有政府作为最后埋单者，这些机构会更加肆无忌惮地制造泡沫，甚至故意放大问题。所以政府救助只能治标，不能治本。只有建立强力且有效的市场监管体系，才能从根本上杜绝金融危机的产生。

　　由于衍生品市场还未在中国得到发展壮大，类似事件在中国发生的可能性虽然很小，但与其相关的风险不能不引起重视。个人住房贷款违约率低，历来是国内银行的最优质资产之一，占据总资产相当大的部分，这种情况与前几年的美国有些类似。中国现在也面临流动性过剩问题，房地产 市场近年持续高温，房价不断上涨。流动性过剩和持续的升值预期正在孳生泡沫。因此，管理者应该顶住压力，适时干预泡沫的生成，消除泡沫生成的政策因素。